二季度数据公布，但不要期待有力度的逆周期政策
特别声明
本公号坚持第三方独立研究平台的市场定位，积极响应并贯彻国家政策导向，助力国家高质量发展战略，致力于向读者传递正能量，分享前沿君团队及市场优质研究成果，搭建互动交流平台。
今天公布了二季度的GDP数据，只有4.3%，比市场预期的还要低，相比一季度的5%，环比下行了0.7个百分点，这个下行幅度是相当大的。
数据下行在四五月已经显现出来，但整体上官方风轻云淡，市场的目光也聚焦于科技股的热潮，顾不上关注宏观形势的变化。
但现在到了年中的关键时间节点，本月底的高层会议将要研究经济形势，部署下半年经济工作。最近召开的经济形势专家和企业家座谈会，也是在为月底的会议提前听取意见，并释放政策风向。
在座谈会官方通稿发布后，市场还是注意到了表述的变化，宏观政策似乎又要回到了政策的中心一样，要求“加大逆周期调节力度”，但没有同步提到跨周期调节；将内需放在工作部署的第一位，投资放在第二位。
这使得市场有一股小小的躁动，莫非因为经济数据不好，所以现在宏观政策开始要发力了，宏观政策要出洞了？
我们对此的看法比较谨慎，即使数据下行，也不认为近期会有什么显著的逆周期政策加力。理由主要有以下几个方面：
经济数据不在于本身是多少、落差有多大，而在于官方怎么看，官方怎么看数据可能比数据本身是多少重要得多。
二季度4.3%的增速，这个数字当然是不太好的。但“好”与“不好”本身是一个主观判断，需要一个参照系。在不同的参照系下，得出的判断是不同的，我们不能过于拘泥于个人观点来判断经济数据的好坏，而是要仔细研究官方的怎么看。
如果从“不好”的角度来看，确实问题不少。可能主要有几个方面：一方面是投资的问题比较显著。去年底中央经济工作会议要求推动投资“止跌回稳”，这个本来是用在房地产领域的词汇，放在了这个过去擅长的投资领域。
按照过去的逻辑，稳投资有什么难的，只要有项目有资金，投资起来会立竿见影。过去十多年来，政策稳增长主要就是靠稳投资，效果都立竿见影。但是今年上半年的投资仍是负增长，而且幅度还在加深，去年全年是-3.8%，今年前6月已经是-5.7%。
为什么投资没能止跌回稳？原因很多，一个是房地产投资没有稳住，房地产投资只要减少拖累，就能支持投资改善，但没有实现；一个是基建投资没有支棱起来，也已转负，从专项债发行等数据来看，确实也没有形成有效支撑。另外一个是制造业投资受制于内卷式竞争加剧，增速也已转负。
所以现在投资三大支柱都转负，而且都在加深。但今天上午国家统计局在回答关于投资的问题时，并没有表现对数据转负的忧心，而是强调规模大、投资效益和方向。我们估计，全年固定资产投资要整体转正估计都不容易。
另外一方面问题是消费的疲软也比较显著，主要原因在于前期的以旧换新政策提前释放了消费，所以现在大宗的汽车、家电消费都反而成为拖累因素，消费自然很难好。下半年可能会好些。
消费刺激政策就是这样，短期有效，毕竟有真金白银的支持，但实际上会扰乱市场周期和产能周期，因为提前释放的时候，企业必须匆忙加大马力生产。然后次年又吃不饱。如果要一直有效，那么刺激资金的规模必须更大，但现在也不太可能了。
所以现在消费政策的重心已经转到了服务消费上，希望通过服务业提质扩能来拉动消费。国家统计局上个月也推出了商品和服务消费的综合性指标，不过，扩大消费的十五五规划仍是用社会消费品零售总额这个老指标。
如果从“好”的角度来看，二季度的4.3%似乎也不是什么大事。
因为今年的增长目标是4.5-5%之间，目标不高，将一二季度增速综合之后，上半年增速达到了4.7%，这个增速应该说，就是国家统计局上午所说的“运行在合理区间”、“增速符合全年经济增长预期目标”、“为全年主要预期目标，特别是增长目标的实现打下了良好基础”。
当然，全年的实际增长目标可能更高，因为政府工作报告要求“在实际工作中努力争取更好结果”。
所以，从全年目标这个参照系来看，这个数字虽然还不是那么好，但至少也没有那么差，属于符合区间的中不溜水平。如果下半年努力努力，全年达到4.8%的增速仍然是可能的。
国家统计局用“稳”、“韧”、“新”、“优”四个方面来说明当前经济的情况，应当说是花了很大心思，每一个方面都有数据支撑。比如稳的方面，这几年物价持续低迷的状况有所改善，这与油价上涨有关，也与人工智能产业链拉动有关。
国家统计局对物价的评价是，“上半年CPI同比上涨1%，两个价格都运行在1%-2%的合理区间，价格总体运行比较理想，处于温和上升的水平。”
1%的CPI已可以算是比较理想，这可以说是对物价看法的参照系已经变了。发达经济体的许多央行在追求2%的通胀目标，但仍面临很大通胀压力，实现不了。中国呢？不惧油价冲击，物价反而更理想了。如果这是理想状态，那么推动物价上涨（温和回升）的政策现在是不是就更不需要了？
再比如，从外贸来看，中国的出口持续火爆，火爆到都不好意思大张旗鼓地讲，反而要强调进口增速大于出口，因为海外都盯着中国的出口数据。
自从特朗普第一个任期将贸易逆差当成其他国家占了美国的便宜之后，这套思维似乎在全球人传人，每个国家都用这个简单思维来看待贸易，逆差多了就是坏事。这种情况下，中国当然就不好受。
上半年出口仍是两位数增长，外贸占全球份额同比提高了0.8个百分点。海关总署昨天的发布会解释称，出口的增长，根本原因在于“中国制造”与全球各类需求的精准适配。
好的方面还有很多，比如韧性问题，去年中国经济扛住关税战冲击，今年中国经济扛住海峡封锁带来的油价冲击，韧性确实凸显。
过去中国经济历次大的冲击，都和外部风险有关，1997和2008年都是如此。现在外部冲击的担忧减轻，决策层对中国经济的担忧也大幅减轻。
中国经济科技叙事从去年DeepSeek时刻以来一直延绵不断，成为全球关注的焦点。这股势头确实仍在，科技不断突破，产业向价值链的中高端攀升还在加快，最近中国的火箭回收试验也取得了成功。
所以，在这样的形势下，为什么要担忧4.7%或4.3%的这个数字呢？这是第一点。
如何理解座谈会所传递的“加大逆周期调节力度”的信号？这是否说明近期的逆周期政策力度会加大呢？
从字面来看，去年经济工作会议、政府工作报告，以及最近央行的二季度货政例会用的都是“加大逆周期和跨周期调节力度”，但这个会议通稿却只提逆周期，没提跨周期，是不是就代表逆周期政策力度近期会明显加大？
我们的看法比较谨慎。今天上午国家统计局仍是延续政府工作报告的表述，逆周期和跨周期并列。今天下午，央行的新闻发布会也是如此。
现在官方的新闻通稿经常被删得七零八落，字数比过去精简，因此不能完全就一次会议的文字改变就下结论，而是需要综合观察不同部门、不同场合、不同层级的表述。如果形成证据链，则可以下结论政策转向，现在证据链不足。
如果高层的定性变了，按说国家统计局、央行的定性也会跟随改变，目前看来至少部门层面并没有变。
而且这几年的宏观调控，明显更重视预期管理，也就是提供预期，最后政策并不一定真的会落地，或者落地的力度明显小于前期的信号。从2023年以来，我们已经观察到很多次这样的现象。
其中最为典型的是去年上半年受关税战冲击之后，高层不断释放信号，“研究储备新的政策工具，包括一些超常规措施”，这是安抚性喊话，毕竟当时对于关税战冲击到底多大心理没底，但最后实际上没什么措施出台。
原因可能是数据显示，冲击程度比预期低。这也是为什么关税战之后，官方对中国经济韧性的信心大幅上升。
另外一个类似的情况是2023年初，新班子上任，当时强调的是几套组合拳，包括宏观政策、扩大需求、改革创新、风险化解等。
但实际上，真正的组合拳是支持科技和产业，宏观政策也罢，扩大需求也罢，都没有什么实质性的政策出台。
具有力度的宏观政策是在2024年9月，但这轮政策是先通过9月24日的发布会宣布，然后官方才总结为“一揽子政策”。今年初也重新出现了“一揽子政策”的提法，指向财政金融协同扩内需，但力度明显比2024年那轮要小。
所以，当现在再次出现了“加大逆周期调节力度”的表述之后，我们更要谨慎看待：这到底属于预期管理，还是真的会有所行动？我们偏向认为是前者。
而且从上下文连贯来看，首先是保持高质量发展的战略定力，其次才是加大逆周期调节力度。而且具体做法上，首先是用好用足存量政策，然后是预研储备增量政策。
那么，存量政策用完了吗？当然没有，暂不说政府债的发行节奏，今年政府工作报告安排的政策性金融工具8000亿，目前似乎还没有开始落地，我们一直以为二季度要落地，下半年应该是要落地了。
至于预研储备增量政策，这个实际上已经常态化，发改也经常会有类似的表述。而且既然是预研，也意味着短期出不来，预研也需要一个过程，所以更别指望短期有什么大力度的增量政策出台。
至于将内需放在部署工作的首位，似乎显示非常重视。但正如上文分析的，内需中的投资三大支柱都已转负，内需中的消费需求受前期刺激政策提前释放需求的影响，现在反而是拖累。这些短期都很难有什么办法化解。
现在对内需是“释放潜力”，如果从消费的角度来看，到底是有消费能力而没有意愿，还是有意愿而没有能力（力不从心）呢？
如果认为是消费能力不足，那么需要在收入分配、居民增收上做文章，年初已反复承诺制定居民增收计划，但也不知这个任务有没有被遗忘，会不会在月底的会议得到重申。
这里的“释放内需潜力”的具体措施，第一项就是去年已经基本筹谋完成、上半年出台的服务业扩能提质政策，主要仍是发展服务业，其中一个重要方向是发展生产性服务业，扩大服务消费是另外一个方向，政策比较琐细。
“投资于人”这个表述本来是来自发改系统，主要是指政府的投资更多投资于与人相关的项目，比如高中校舍建设等，说到底，“投资于人”首先还是投资工作。
但后来这个概念逐渐泛化，公共财政的民生开支也属于“投资于人”。预算在年初已定，至于说加强投入、完善公共服务的事项，根本是预算和政府开支的问题，年初已经定了盘，年中也难作什么调整。
现在中国经济的特点是，供强需弱，外（需）强内（需）弱，这并不是短期问题，与经济战略、体制惯性等多方面紧密相关，也不是一丁点的小调整可以改变的。
当前正处于新一轮工业革命（人工智能）的关键时期，中美竞争异常激烈，中国正在抓住这个历史窗口期，迎难而上，争取实现从跟跑、并跑到领跑的超越。
我们最近观察到完全来自不同领域的官方智囊，都在从历史窗口期的角度分析当前中国面临的宏观形势。
比如宏观专家从中国错失前三次工业革命的角度，来看当前第四次工业革命（人工智能革命），中国从未在前几次技术革命中处于第一梯队，现在既然处于这样的位置，中国有条件更进一步，在这轮工业革命竞争中胜出，那么当前更必须专心致志、心无旁骛地支持科技和人工智能。
再比如有些通信领域的专家指出，人工智能技术——“生态一旦形成将产生强烈的锁定效应，后来者突破难度将呈指数级上升。因此，谁能在这一轮竞争中抢占先机，谁就将在未来全球产业格局中掌握主动权”。
在这样的背景下，中国怎么能错失机遇，让人工智能的技术生态在中国之外锁定？
在科技革命和地缘政治动荡的环境下，中国一手要抓科技和产业，一手要抓安全，以承受住激烈的国际竞争，当前围绕台海问题的博弈正在展开，中国正在展现实力，以实力促和平。
至于消费问题、房地产问题等等，还要一步一步来解决，暂时还不是最优先序。
我们每天、每周都在追踪研判宏观金融和产业政策，提供经得起检验的高质量研究报告。
如需要每周研究提要，欢迎在公号后台发送名片（不是微信名片截图，是个人名片拍照，需包含电子邮件地址）给我们，我们根据情况，将在未来一年内，每周一对一免费发送研究提要，提要汇总了当周我们的研究观点。
亦可添加前沿助理微信（qianyanzhuli）后，发送名片，了解研究报告订购。
公众号：前沿君团队
